疫情對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的最大危害，在于其打斷市場(chǎng)的正常預(yù)期。人們不知道疫情何時(shí)結(jié)束，市場(chǎng)何時(shí)能夠恢復(fù)，這對(duì)于投資、消費(fèi)乃至國(guó)際貿(mào)易破壞很大，對(duì)于一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、就業(yè)也產(chǎn)生很大影響。

為了應(yīng)對(duì)危機(jī)，各國(guó)紛紛實(shí)施寬松貨幣政策，以刺激經(jīng)濟(jì)。歐盟許多國(guó)家與日本已經(jīng)實(shí)施“負(fù)利率”，美國(guó)同樣祭出“零利率+無限量化寬松”政策。

中國(guó)雖然打贏了這場(chǎng)抗疫戰(zhàn)，但是在經(jīng)濟(jì)全球化的今天，如何應(yīng)對(duì)疫情造成的危害呢？

我們先看兩組數(shù)據(jù)：

5月11日，央行發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，4月份廣義貨幣（M2）同比增速為11.1%，創(chuàng)2017年1月份以來新高，狹義貨幣同比增速為5.5%，創(chuàng)2018年7月份以來新高。

5月12日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布4月份通脹數(shù)據(jù)。其中，CPI同比上漲3.3%，環(huán)比回落1個(gè)百分點(diǎn)；PPI同比下降3.1%，環(huán)比回落1.6個(gè)百分點(diǎn)。

第一組數(shù)據(jù)讓人擔(dān)心通脹，其實(shí)沒有這個(gè)必要。疫情期間央行多發(fā)一些貨幣是很正常的事情，畢竟在特殊時(shí)期，有許多資金已經(jīng)變成了“休眠資金”，壓根就不參與流通；第二組數(shù)據(jù)讓人擔(dān)心通縮，也沒這個(gè)必要。相對(duì)而言，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球還算是比較有活力的。

那么，未來到底是通脹還是通縮？我們換個(gè)視角，從央行總資產(chǎn)開始談起。

02

由于央行以“制定與執(zhí)行貨幣政策，防范與化解金融風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融穩(wěn)定”為己任，我們不妨站在央行的視角來分析中國(guó)經(jīng)濟(jì)，從央行“總資產(chǎn)”中也許看出許多東西。

從2020年3月份數(shù)據(jù)可以看出，央行總資產(chǎn)為36.5萬億元，其中“外匯”為21.2萬億元，“對(duì)其他存款性公司債權(quán)”為11.3萬億元，我們由此可知，外匯與對(duì)“其他存款性公司債權(quán)”占央行總資產(chǎn)的89%。

單位：億元人民幣

我們先了解一下央行對(duì)“其他存款性公司債權(quán)”是怎么一回事？

這事得從2014年說起。

2014年的時(shí)候，國(guó)內(nèi)企業(yè)家如老王、老郭們開始以海外投資為名，促成大量人民幣資產(chǎn)出海，這也使國(guó)家外匯儲(chǔ)備3年間減少1萬億美元（下圖），這對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)安全造成重大威脅。

要知道，這些企業(yè)家不光拿著自己的錢出去投資，還有好多錢來自商業(yè)銀行，這些都是老百姓的血汗錢，他們?cè)诤Ｍ獾馁Y產(chǎn)大幅縮水那是活該，欠銀行的錢還不上怎么辦？

于是，監(jiān)管層在限制企業(yè)出海的同時(shí)，開始面向市場(chǎng)發(fā)行“基礎(chǔ)貨幣”。

具體方法是，央行向包括國(guó)有四大行在內(nèi)的商業(yè)銀行注入流動(dòng)性，央行通過逆回購(gòu)、再貸款、再貼現(xiàn)等方式借給商業(yè)銀行資金。

當(dāng)然，商業(yè)銀行需要提供優(yōu)質(zhì)的抵押物，這就使央行擁有對(duì)商業(yè)銀行的債權(quán)，在資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)欄中體現(xiàn)為“對(duì)其他存款性機(jī)構(gòu)債權(quán)”。

而這些國(guó)有銀行拿著這些錢干什么了呢？

我們?cè)賮砜匆唤M數(shù)據(jù)：

2008-2017年間，工、農(nóng)、中、建四大行累計(jì)發(fā)放貸款252.76萬億元，其中個(gè)人住房貸款68.84萬億元，占比27%，房地產(chǎn)公司貸款19.12萬億元，占比8%，兩者合計(jì)87.96萬億元，占比35%。

數(shù)據(jù)來源：國(guó)有四大行年報(bào)、wind數(shù)據(jù)

也就是說，國(guó)有4大行把央行給予的三分之一的流動(dòng)性都貢獻(xiàn)給了與房地產(chǎn)相關(guān)的信貸，這也使得土地財(cái)政與貨幣超發(fā)亦步亦趨，“人民幣信用”乃至“國(guó)家信用”牢牢綁在房地產(chǎn)的“戰(zhàn)車”之上。

2008-2017年M2增速大部分時(shí)間在15%左右

站在這個(gè)視角，你就會(huì)清楚為何監(jiān)管層一直在提“穩(wěn)房?jī)r(jià)”，而不是降房?jī)r(jià)或升房?jī)r(jià)。

因?yàn)槿绻敖捣績(jī)r(jià)”的話，由于房地產(chǎn)與商業(yè)銀行信貸掛鉤，商業(yè)銀行信貸與央行“其他存款性機(jī)構(gòu)債權(quán)”掛鉤，央行與人民幣信用掛鉤，房?jī)r(jià)下跌，則人民幣信用受損。

如果升房?jī)r(jià)，同樣的房子價(jià)格與日俱增，房地產(chǎn)上下游跟著上升，資產(chǎn)泡沫加劇，這對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)同樣危害大。

所以，只能穩(wěn)房?jī)r(jià)。

那么，如何破除“房地產(chǎn)魔咒”呢？

只有在穩(wěn)房?jī)r(jià)的同時(shí)，使人民幣信用與“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”綁定到一起。

這也是最近監(jiān)管層一直在提倡“新基建”，并且把政策的重心傾斜在科技創(chuàng)新型企業(yè)、中小企業(yè)以及政府基金上面，這才是人民幣信用的“新錨”。當(dāng)然，信用資產(chǎn)“換錨”需要過程，不能急于求成。

最近一段時(shí)間，監(jiān)管層一直針對(duì)“新錨”打出一系列“組合拳”：

3月31日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議公布一系列利好，涉及金額超過3萬億；

4月3日，央行針對(duì)中小銀行定向降準(zhǔn)，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)在央行超額存款準(zhǔn)備金利率；

……

更不用說，總投資達(dá)到34萬億的“新基建”！

只有這樣，商業(yè)銀行信貸結(jié)構(gòu)才能從房地產(chǎn)逐步切換至高端制造業(yè)，貨幣供給增量才能與GDP保持密切聯(lián)系，才不至于形成資產(chǎn)泡沫。

03

我們來看央行總資產(chǎn)中的“外匯”，及其對(duì)國(guó)內(nèi)通脹的影響。

中國(guó)為何持有如此多的外匯呢？

這跟美元是全球通用貨幣有關(guān)，更與美元在全球的信用度依然很高有關(guān)。

我們知道，自3月份疫情在全球爆發(fā)以來，美元指數(shù)非但沒有下跌，反而表現(xiàn)非常堅(jiān)挺，這是為什么呢？

2020年三月份全球疫情爆發(fā)以來，美元指數(shù)一直比較堅(jiān)挺

因?yàn)樵谛庞秘泿艜r(shí)代，大家只看貨幣的相對(duì)實(shí)力，而非絕對(duì)實(shí)力，當(dāng)下的美元仍然是瘸子里的“將軍”，你不要，別人還要呢！

縱觀全球，美國(guó)仍然居于科技產(chǎn)業(yè)鏈的頂端，美元仍是全球通用貨幣，代表美國(guó)信用的美元自然成為全球央行爭(zhēng)相增持的對(duì)象，這才造成疫情期間的“美元荒”。

由于中國(guó)央行“資產(chǎn)負(fù)債表”中的21.2萬億元外匯，大部分是美元資產(chǎn)，人民幣信用也與美元信用綁定在一起，在可以預(yù)見的未來，管理層肯定希望吸引更多美元來華投資，從而提升人民幣的科技含量與信用。

只有這樣，在中國(guó)高端制造全面普及之前，既能保證國(guó)內(nèi)資金與美元“攜手”發(fā)展高端制造（畢竟資金都是逐利的），又不會(huì)出現(xiàn)2015年國(guó)內(nèi)資金瘋狂進(jìn)入股市或樓市的情形。

總之，由于貨幣的價(jià)值在于交易，而貨幣實(shí)現(xiàn)交易功能的前提在于價(jià)格穩(wěn)定，央行為了控制貨幣泡沫，一定會(huì)特別重視“外匯”這一塊，只有國(guó)內(nèi)幣值穩(wěn)定，央行資產(chǎn)負(fù)債表中才不會(huì)出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫，更不會(huì)引發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

那么，中國(guó)對(duì)于美元有吸引力嗎？

盡管特朗普一直在謀取美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展“去中國(guó)化”，但是并不現(xiàn)實(shí)。

因?yàn)?，全球只有中?guó)具有被聯(lián)合國(guó)認(rèn)證的最完備工業(yè)體系，同時(shí)中國(guó)又是全球制造業(yè)第一大國(guó)。2018年，中國(guó)制造業(yè)增加值已經(jīng)達(dá)到全球的28.25%，是美國(guó)、日本、德國(guó)三大制造業(yè)強(qiáng)國(guó)之和，并且中國(guó)制造業(yè)仍以相當(dāng)高的增速快速前進(jìn)，這就使得美國(guó)“專利”離開中國(guó)制造，難以兌現(xiàn)為實(shí)打?qū)嵉呢?cái)富。

值得注意的是，4月1日中國(guó)金融市場(chǎng)已經(jīng)正式對(duì)外開放。

國(guó)外券商、保險(xiǎn)、期貨等金融公司可以在中國(guó)注冊(cè)全資公司，并且可以自由收購(gòu)?fù)惤鹑诠?，?guó)外投行也可以直接投資中國(guó)企業(yè)，這都為美元資產(chǎn)進(jìn)入中國(guó)打開大門。

只要這些美元去追求商品，美元才不會(huì)像水池中的水——你灌多少水，水池就增加多少水；相反，這些“水”會(huì)自動(dòng)消失的，更不會(huì)引起通脹。

當(dāng)然，由于國(guó)家一直堅(jiān)持貨幣政策的獨(dú)立性，堅(jiān)持資本管制，目的就是為了保持人民幣匯率穩(wěn)定，防止輸入型通脹。

04

我們?cè)賮砜纯从绊憞?guó)內(nèi)通脹的其它情況。

首先，看一看“戰(zhàn)略資產(chǎn)”的價(jià)格走勢(shì)。

未來，全球?qū)⒚媾R戰(zhàn)略資源（如石油、糧食）過剩，這是不爭(zhēng)的事實(shí)，4月份“美油2005”出現(xiàn)負(fù)值就是明證，而戰(zhàn)略資源的價(jià)格對(duì)于一國(guó)通脹率影響很大。

后期，各個(gè)國(guó)家將面臨的已不是對(duì)戰(zhàn)略資源的爭(zhēng)奪，而是對(duì)戰(zhàn)略資源再加工與有效利用能力的培養(yǎng)。而這種能力的培養(yǎng)需要完備的基礎(chǔ)設(shè)施、不斷的工業(yè)化與科技創(chuàng)新。

在全球達(dá)到這一水準(zhǔn)之前，石油、糧食等戰(zhàn)略物資的價(jià)格將會(huì)持久處于低位。這對(duì)于我們這樣一個(gè)制造業(yè)大國(guó)與人口大國(guó)來說，是一個(gè)好消息，對(duì)于控制通脹更是一個(gè)好消息。

其次，看一看豬肉的價(jià)格走勢(shì)。

由于能繁殖母豬存欄數(shù)目在連續(xù)上升，非洲豬瘟疫情得到明顯控制等因素，5月份豬肉價(jià)格明顯進(jìn)入下降通道，由于CPI的核心變量在于豬肉價(jià)格，估計(jì)這一輪“豬周期”正在走下坡路。

我們最后做個(gè)總結(jié)：

在中國(guó)抗疫期間，由于國(guó)內(nèi)供給跟不上，單純進(jìn)行財(cái)政刺激其實(shí)沒有什么用，這樣只會(huì)使商品漲價(jià)、通脹加劇。

如今，中國(guó)復(fù)產(chǎn)復(fù)工之后，就需要貨幣政策與財(cái)政政策同時(shí)推進(jìn)了。我們從上文可知，監(jiān)管層的節(jié)奏感很強(qiáng)，沒有出現(xiàn)大的決策失誤，這也使得我做出今年無通脹的判斷。

當(dāng)然，通脹不一定是壞事。與房地產(chǎn)無關(guān)的通脹可能預(yù)示著中國(guó)科技創(chuàng)新取得重大突破，資產(chǎn)價(jià)格上漲了。

而從目前來看，中國(guó)與世界并未出現(xiàn)大的科技創(chuàng)新，更沒有出現(xiàn)新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，大家只能在存量空間中找飯吃，在這個(gè)時(shí)候不允許出現(xiàn)通脹，否則對(duì)經(jīng)濟(jì)將是致命打擊。